“期指疯牛行情有望逐步清醒”

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昨天，股指期货一度上涨，创下年内新高，但债市掀起波澜。 笔者认为，从居民资产配置、蓝筹股估值修复、无风险利率下跌等角度看，股价指数仍在持续上升，但在“大风”吹动的股市波动率大幅增加的情况下，凝聚的风险可能会导致股价调整幅度超出市场预期。 特别是，各种迹象表明，央行进一步降低准利率、降息的可能性有所下降，流动性缓慢驱动的疯牛病有可能趋于冷静。 与此同时，债市已经提前反映，短期股债双牛特征可能遭遇降温。

存款调整利润有限

中央银行存款统计账户的调整、复印件中，新纳入各存款账户的存款是指存款类金融机构吸收的证券和交易结算类存款、银行领域非存款类存款、spv存款、其他金融机构存款和境外金融机构存款。 从政策出台的背景来看，另一方面，12月银行间资金逐渐紧张，短利率明显上升，为了维持资金面的宽松，央行暂停了数周的公开市场操作。 另一方面，11月降息以来，经济疲软，资本市场火热，意味着广阔的货币政策正在变得空虚。 在这种情况下股市大幅上涨，实体经济没有盈利，这是央行不愿意看到的结果。 在这里，为了疏导利率下降带来的金融市场流动性“堰塞湖”，央行通过调整存款统计口径来鼓励金融机构放贷。

从政策本身来看，央行从宽货币转为宽信用的意图十分明显，通过提高商业银行资产侧的收益率作为对价，鼓励负债侧进一步市场化。

这是因为从表面上看，它可以缓解银行存款率的压力，有利于信贷投放。 但从实际情况看，这一措施并不是“一边倒”的利益。 其原因首先是银行信贷投入减少，并不是所有银行都受制于存款率和资金紧张，而是基于风险的放贷意愿下降和实体经济融资诉求下降，而且很多商业银行实际上没有触及存款率的上限。 因为这项措施的效果不明显。 其次，同业存款利率远高于正常存款利率水平，商业银行也妥善管理价格，不会出现上述表内套期保值的情况； 短期内存即使存在于套期保值空之间，从长期来看，同业存款在表中，意味着最终受资本充足率杠杆率的限制，不可能无限扩张。 最后，在市场原本期待的下跌预期跌到空的基础上，央行只是将准备金率暂定为“零”，未来有可能缴纳准备金，但这反而发展得不明朗。

资金方面短期紧张

从实体经济来看，看不到好的改善迹象。 另一方面，11月全国工业公司利润总额比去年同期下降4.2%，降幅比10月扩大2.1个百分点，工业公司利润下滑进一步加剧，表明中国经济面临通货紧缩威胁。 今年1-11月，全国规模以上工业公司实现利润总额比去年同期增长5.3%，增速比1-10月下降1.4个百分点。

虽然短期经济基本面与股市上涨并不同步，但从长远来看，实体经济的运行状况决定利润，利润决定股票的内在价值。 这个行情来自流动性驱动，在经济不好的情况下，工业公司增长率放缓，但央行不断放水刺激经济，钱从实体经济流入股市。 所以对股市来说，经济不好未必是坏事。 但是，我们发现目前股市上涨的最大收益是无风险利率的下降，推动了估值修复。 但从长远来看，经济基本面无疑是决定股市长期走势的因素。

另一方面，在春节资金诉求旺盛的季节，一季度，特别是一月份一般是信贷投放的高峰期，对流动性的诉求短期内难以明显降低，除非政策大幅放水，否则一月份的货币利率大概会上升。

对股市施加杠杆作用

融资结余突破万亿后，资金逐渐出现双融规模增长的约束。 截至12月24日，两市融资资金连续2个交易日净流出，融资余额降至万亿以下。 上海市融资结余报告6672.2亿元。 深市融资结余报告3285.5亿元。 23日和24日两日中，两市融资偿还额分别为962.05亿元和862.16亿元。

总之，在波动率变大的疯牛病相场中，估值大幅修复，工业公司利润下降和结构化宽松的替代更是全面缓解的迹象十分明显。 因为这个股指中凝聚了很多利益空，有必要尽快释放。 因此，有必要采取融资和杠杆失灵的对冲或防范措施。

(作者系宝城期货分解师) ) )。