“短期降准预期落空 重提总闸门并非货币政策转向”

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杜川

[16日，央行宣布，通过利率招标方法开展400亿元回购操作，期限为7天，中标利率仍为2.55%。 ]

4月15日，央行官网消息，央行货币政策委员会第一季度例会于4月12日召开，会议拆解了当前国内外经济金融形势，并据此展望了下一季度货币政策走向。

过去，央行货币政策委员会的例行会议一直被业界视为下一季货币政策走向的风向标，但在此次会议的文案中，货币政策表现发生了诸多变化也成为了话题。

值得注意的是，这次会议再次提到了“货币政策总关口”，这也引发了释放“紧迫信号”的相关观点。 中信证券( 600030 )固定收益首席研究员明确表示，“总体而言，此次例会确认了一季度以来货币政策的边际紧缩，但并不意味着货币政策的转向。 ”。

兴业研究在研究报告中表示，由于经济和金融市场出现了改善的迹象，货币当局的政策重点也发生了调整。 在货币政策操纵方面，广义货币m2和社融适度增长，意味着把握逆周期调节的力量，调整和优化金融体系结构，政策进一步放松的必要性降低了。

再次提到货币政策的总快门

与去年第四季度例会的复印件相反，今年第一季度例会的复印件主要有一些变化值得注意。 一、会议认为，当前我国经济呈现健康快速发展，经济增长保持韧性，增长动力加快转变，经济形势表现从“平稳快速发展”调整为“健康快速发展”。 二是“做好货币政策总堰，不大水”。 三是会议副本多次提到防范金融风险。

会议提出，稳健的货币政策应保持宽松适度，货币供给总闸门，不大水流入，保持流动性合理充裕，m2和社会融资规模增速应与国内生产总值名义增速相一致。

显然，我们认为重新提及货币政策总关口的政策构想是对迄今为止货币操作极限收紧的确认。 展望未来，今年的货币政策在稳健的基调下，偏颇和偏颇的阶段有时会互换，最终取决于政策对当前经济和市场的评价。

广发证券( 000776 )银领域首席分解师倪军在研究报告中增加了“保持战术稳定力”、“牢牢确保货币政策总关口，不大水泛滥”等表现，表明央行不愿意缓解流动性，短期内下跌基本可以预见

一季度货币政策操作造成的收缩量减少也确认了货币政策边际紧缩。 显然，我们认为下一步的不确定性可能来自信用政策的一些变化。 流动性闸门提升法不仅包括短期流动性，还包括长期信用投入，对整个社会的流动性来说，社融是最重要的指标。 此次流动性关口的再次提及也可能与第一季度社融大幅度增长有关。

具体来看，一季度的社融高歌猛进导致了两种反向约束:提前投放导致未来三个季度可用额度减少，以及短期集中投放导致资产泡沫发生的风险。 “如果不排除未来政策由窗口指导，信贷投放顺利的可能性，对风险资产来说有一定的压力。 ”明确地加以称呼。

此外，会议副本五次提及防范金融风险，风险防范再次备受关注。 例如，会议指出，要进一步加强货币、财政和其他政策之间的协调，及时进行微调，在稳定增长的基础上防范风险。

年以来经过一年多的放松，经济金融数据出现了比预期更稳定的企业迹象。 一季度金融数据显示，人民币贷款增长5.81万亿元，比去年同期增长9526亿元社会融资规模累计比去年同期增长2.34万亿元，达到8.18万亿元，3月份社会融合增长率逐渐稳定回升。

显然，重提防范金融风险，从侧面体现了央行对经济的相对乐观看法。 “开放条件下经济金融监管能力和风险防范能力的提高与全球经济的不确定性有关。 ”

18个业务日后央行将恢复公开市场操作

“目前货币市场利率明显上升，考虑到央行维持短期利率走廊的布局，公开市场重启已迫在眉睫，债市调整告一段落。 ”关于12日召开的中央银行货币政策委员会第一季度例行会议，明显解体了。

果然，16日央行宣布，通过利率招标方法开展400亿元逆回购操作，期限为7天，中标利率仍为2.55%。

近年来，公开市场操作( omo )的规模逐渐成为市场评价央行政策取向的重要依据。 许多研究机构的习性由于这一数量的信号，带来了前瞻存款准备金率、利率等其他政策工具的未来波动，但这种做法最近逐渐失灵。

特别是一季度以来，央行公开市场操作受到谨慎抑制。 3月19日，央行进行500亿元回购操作后，3月20日至4月15日，央行连续18个工作日暂停回购操作，至4月15日的dr007 (银行间市场存款类机构以利率债务为担保的7天回购利率)上升至2.80%的高水平，

兴业研究的上述报告显示，3月以来，央行公开上市相对保守，反映了货币政策微调的信号。 2019年第一季度货币政策委员会例会的会议精神是该微调的官方确认。

ICBC国际首席经济学家程实认为，omo数量信号的变化预示着omo功能机制的新变革，而不是央行角度的变化。 掌握omo从“数量时代”到“价格时代”的变化，就不难理解央行长期的政策意图。

程分解表明，虽然目前公开市场操作的数量信号模糊，但央行的政策角度依然稳健。 由于目前的流动性已经稳定在合理充裕的状态下，央行有意识地缓慢而谨慎地行动，一方面防止了导致短期通胀的压力和金融市场过热，另一方面也把握了机遇，开辟了长期机制改革的道路。

关于未来货币政策的走向，程实预计，降低基准、降低利率尚待相机的选择； “利率合并”还需要前期铺路。

“目前货币市场利率和民间借贷利率都处于低位，市场流动性比较充分。 因为这家央行处于合适的政策空之间，根据情况冷静地决定低息、降息( omo利率)的顺序和时间点。 」程度实称。

程实认为，在未来纳税、mlf (中期借款到期等因素的共鸣下，一旦流动性短期不足、货币市场利率反弹加剧，将大致率先下调，以最稳妥的方式恢复流动性的合理充裕。 “接下来，这个剧本可能发生在6月。 ”

另外，如果货币市场利率维持低位，低于omo利率的幅度较大，央行将扩大这一差距，推迟下调粗略率，以免越来越多的政策工具不稳定。 “相应地，央行有望适时先行降低omo利率，优先完成结构转型，推动omo从“数量时代”向“价格时代”转型。 」程实际分解。