“赵昌文：以超越金融的视角认知金融”

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中新经纬客户端7月7日电题:“赵昌文:以超越金融的视角认知金融。”

作者赵昌文(国务院快速发展研究中心产业经济研究部部长)。

关于金融供给侧的结构改革和金融风险防范，我认为金融问题应该从超越金融的角度来看。 也就是说，在讨论金融供给侧的结构改革和金融风险防范时，不要只讨论金融，而要把金融放在整个经济体系上全面系统地看，正确认识存在的问题也是找到应对这些问题的答案

金融供给侧结构改革实际上是一项多种复杂的系统工程，涉及金融内部和外部许多方面的联系。 例如，“三去、一降、一补”是这几年供给侧结构改革的首要任务。 其中，“下降”是指降低宏观杠杆比率水平，杠杆率水平与金融风险有直接关系，甚至高杠杆也是高风险。 对此，似乎没有什么不同的意见。 但是，对于如何举债和降低宏观杠杆率水平，各有不同的理解。 关于金融论金融，我认为找不到进行杠杆化的正确应对方案。

宏观杠杆比率的分子是债务余额，分母是gdp。 如果从不同的角度来认识宏观杠杆比率，就会得到不同的处理方案。

一个观点是将债务分成几个部门。 例如公司部门的债务、家庭部门的债务和政府部门的债务、公司部门还可以进一步分为金融公司和非金融公司。 这些部门的债务合计起来就是债务总量。 这个划分没有问题，而且有数据支持，所以容易统计和比较分析。 但是，当我们把宏观杠杆比率分成政府、家庭、公司等不同部门时，容易出现的错误之一就是理解彼此的关系。 但是，从更大的宏观经济角度来看，家庭部门的杠杆化必然会带来公司部门的杠杆化吗？ 否则，即使完全相反，经济金融系统也不是在做算术题。 当我们不是大系统，而是简单机械地理解部门间的杠杆率时，得到的结论并不一定正确。

另一种观点是，将宏观杠杆比率理解为分子分母时，分子越小杠杆率越低，尽量减少债务余额，对策包括偿还债务、减债等。 分母越大，杠杆率越低，真正的gdp量就会增加一点，通过通货膨胀扩大名义gdp的规模。 实际上，着眼于“分母”的大规模经济刺激措施不仅扩大了gdp，对分子也产生了很大的影响。 另外，着眼于分子的大规模债务减额也降低了名义gdp增长率，陷入了“债务-通货紧缩”的循环。 由此可见，面对举债这一问题，我们是应该采取紧缩的货币政策，还是扩张的货币政策？ 简单的算术公式不能得出正确的结论。

为什么看起来是正确的逻辑，推导出来的却是错误的结论呢？ 原因在于经济金融系统的繁多和庞杂，“盲人摸象”的理解必然不完整。 正确的方法是，将金融的高杠杆化放在不同的框架下，特别是放在更全面的经济体系中国来理解和认知。

让我们再回到杠杆率问题上来。 例如，降低公司部门的债务水平会使股票融资市场迅速发展这句话很流行，这句话对吗？ 好像没有。 如果公司的权益融资多了，股权资本多了，理论上应该可以降低债务融资的比例。 这也是我们教科书的基本理论。 但是，公司权益融资的比重上升就一定会降低债务融资的比例吗？ 未必如此。 也有很多反例。 世界上有银行主导型和资本市场主导型两种金融体系。 前者以德国、日本为代表，后者以美国、英国为代表。 通常，银行主导型金融系统公司的平均负债率应该高于资本市场主导的金融系统。 但是，如果看看德国，为什么公司的负债率远远低于许多资本市场非常发达的国家？ 是因为股市发达吗？ 当然不是。 我认为是因为德国非常重视实体经济特别是制造业部门的快速发展，德国制造业公司的盈利能力和盈利水平大大高于其他国家的公司。

考虑到公司的盈利能力，我刚才提到的债权融资和股权融资两个维度可以分为三个维度。 然后，首先是内源融资和外源融资，然后是外源融资中的股权融资和债权融资。 好的经济政策首先要有利于实体经济的快速发展，有利于投资转化率的提高。 盈利能力提高后，对外部融资的诉求将稳定在比较合理的水平上，公司债务水平自然下降。 这是最简单、最现实、最美的杠杆逻辑。

无论如何，金融问题必须置于更大的经济体系之中。 金融高杠杆、公司高负债等，是实体经济的镜像，反映了实体经济的问题，如果不从这方面下功夫，就很难对金融论金融找到根本的处理方法。 (中新经纬APP ) )。

赵昌文

(根据赵昌文在2019年国际货币论坛上的发言进行整理，未经本人审查)