“中美货币周期走向收敛 利率下调概率提升”

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周渊(国泰君安交易投资委员会资产配置研究总监督) )。

德国长期国债利率回落至负区域，美联储暂停加息和资产负债表紧缩计划，标志着中美年来货币周期逆周期转为收敛，全球货币紧缩结束。 在此背景下，推进中国金融供给侧改革和完全的中国利率“两轨一体轨道”，完全市场化的利率形成、调控和传导机制，出现了较好的时间窗。

货币紧缩结束，美国经济周期有可能延长。 美国的就业数据、工人工资数据、10年国债收益率数据、收益率曲线的各期收益、企业业绩增长情况都表明美国经济处于繁荣周期的后半期，但在通胀整体走低和金融市场稳定的压力下，储蓄利率增长进程受到制约

中国稳健的货币政策自去年3月以来，转为宽松基调，存款准备金率已多次下调，但基准利率未下调，基准利率未下调，令人担忧，对公司经营和宏观债务率造成了不良影响。

从宏观风险防范方面看，利率高的企业会影响债务的可持续性，不利于稳定杠杆。 目前信贷融资价格在6%左右，债券融资价格在4%左右，非标的融资价格在8%-9%左右。 根据央行易纲行长的最新数据，杠杆率为249.4%，实际上考虑到隐性债务，预计债务率为270%左右。 清除中央债务和个人债务，剩下的是公司和地方政府债务(包括隐性债务)。 其中公司债务率为140%左右，地方政府债务占30%。 如果以地方政府债务和公司债务的长期为5年来计算，以加权5%来计算，每年偿还的利息为7.5万亿美元。 等额本金在债务本金年度的还款为30兆。 今后五年的月度还款规模为2.5万亿元。 本金的利息共计3.1万亿左右。 1-2月的合计预计为6.2兆的融资规模。 因此，从总量来看，1-2月的5.3万亿社融不算多，大部分融资可能用于偿还债务，没有转化为投资。 鉴于目前债务水平较高，为带来新的投资，持续降低融资价格无疑是降低债务率的有效策略。

由于从微观上支持实体公司，公司的财务负担过重，公司的投资热情受到限制。 从实际利率来看，年3月以来，公司贷款实际利率水平已经上升6个百分点，目前公司实际利率水平为5.8%左右，未来半年实际利率可能达到6-8%左右。 从具体财务支出来看，工业公司财务费用支出占利润总额的比例接近20%。 年工业公司利润总额只有6.6万亿美元，财务费支出总额1.2万亿美元，占财务费支出利润总额的比重接近20%。 2019年1-2月，全国规模以上工业公司实现利润总额7080.1亿元，比去年同期减少14.0%。 在工业利润增长率大幅下降的背景下，公司财务费用支出刚性增长，公司财务费用支出比例将继续提高。 目前，在制造业资产周转率和产能利用率上升、资本周转率持续上升的压力下，制造业公司有持续增加资本支出的诉求。 但是，如果财务费用支出过高，总诉求依然薄弱，公司的投资支出可能会延期。

从金融市场运行机制来看，利率并购轨道是继续推进利率市场化、加快金融供给侧改革的关键。 目前，推进利率合并的主要是降低贷款基准利率，使贷款利率定价基准符合货币市场利率。 目前中国货币市场的利率定价机制为央行政策利率和10年国债利率，而中国lpr利率的定价基准为1年期贷款基准利率，该基准利率波动性小，利率高。 年3月以后，在央行公开调整上市和存款准备金率的基础上，货币市场利率和长期国债利率大幅下降，贷款基准利率迟迟未调整，两轨利率呈扩大趋势。 从当前全球经济周期和国内经济金融形势来看，推进利率并购降低贷款基准利率是更可行的途径。 其次，要推进利率并购，适当放宽流动性覆盖指标、部分mpa评价指标等金融监管指标，以降低存款负债与非存款负债的差距。 商业银行贷款-存款和表外资产-表外负债两种运行机制的逐步一体化是利率合并的前提条件。 三是推进利率合并，要加强对金融机构不合理定价行为的监管，充分发挥市场利率定价自律机制的引导作用，以较为有效的方式鼓励约束利率定价行为，特别是引导银行内部的ftp定价机制形成统一机制

近一年来，中国的m2、m1增长率均创历史新低，货币诉求的弱势与经济增长的下滑有密切关系，但中国金融市场的货币创造和信用传递存在问题也凸显出来。 特别是在信用传导方面，由于利率高的企业、债务率高的企业、利率市场的双轨制，公司的实际融资价格高，利率风险溢价过高。 目前，中央提出金融供给侧改革，是从供给层面采取措施提高金融市场效率，降低公司融资价格。

虽然中央多次强调不能大水倒灌，但目前人民银行通过货币政策操作市场化方法，激励和调节银行贷款创造存款货币的行为较为有效，货币政策仍在空之间。 目前利率还在高位，进一步降低利率，可以有效刺激诉求，稳定经济企业，不需要央行采取大规模宽松政策。

美国和欧洲货币政策回归宽松基调，为国内利率下调创造了良好的环境，减轻了人民币汇率面临的压力。 此外，继续推进信用违约清算，稳定债务率水平，降低利率的政策也不会对资产价格造成过大冲击。 因此，根据外部环境和内部经济金融形势的实际需求，预计在一定时期内降低贷款基准利率的概率将越来越高。 (李靖云) )。