“美国经济究竟处于什么周期阶段？特朗普还有什么招？”

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投资重点

美国的“硬数据”和“软数据”发生了分化。

最近公布的美国经济“硬数据”非常光明。 2019年1q的实际gdp比去年同期增加了3q，达到了最高。 2019年4月美国失业率降至3.6%，为1970年以来的最低水平。 但是，“软数据”持续下跌。 OCD综合领先指标( cli )持续下跌，4月制造业和非制造业pmi分别下降至30个月和20个月。

从经济增长动能的切换看美国经济周期。

与数据分化和经济增长动能的切换有关。 通常，美国经济扩大阶段贸易赤字的估算率扩大，经济收缩阶段贸易赤字的估算率减少。 此外，政府支出通常发挥反周期的调节作用。 因此，可以将个人支出和民间投资分为美国经济内的自然增长动能、净出口和政府支出。 过去两个季度美国经济增长的动能从个人支出和民间投资转为贸易差额和政府支出。

按照通常的逻辑判断，年内美国经济停滞的概率更高，但没有明显的衰退风险。 美国实际gdp比去年同期的增长率与个人支出和民间投资合并项目比去年同期的增长率基本一致，虽然在很短的时间段内有短暂的背离，但背离后，将会迅速回归统一。 今后美国经济状态的大致率也将依赖于私营部门。 在税改推进的税率下跌趋势结束和高基数的背景下，预计年内个人支出和民间投资合并项目仍将保持宽松趋势，带动美国实际gdp同比下跌。 但是美国经济没有衰退的风险。

美国经济有可能继续变得比预想的好吗？

如果来自私营部门的内生经济动能已经减弱，美国经济将继续好于预期，那么可以通过三种方式来逆周期调节。 一是通过贸易谈判大幅缩小美国贸易逆差。 二是进一步实施财政刺激；三是实施宽货币。

今后半年，广阔的财政和广阔的货币概率都很低。 这是因为，除非美国能够通过贸易谈判大幅缩小逆差，否则经济将陷入停滞或大致比例。 最近，美国的“硬数据”持续超出预期，但美国国债收益率并未明显回升，美国国债收益或未大幅扩大，或反映出投资者对未来几个季度美国经济增速放缓的担忧。

今后，美国的货币和财政大幅扩大的可能性不低，这样的话，美国经济也有望恢复稳定。

正文美国的“硬数据”和“软数据”的分化

最近公布的美国经济“硬数据”(实际经济数据)非常亮眼。 2019年1q美国实际gdp同比增长3.2 )，增速达到3.2 )，同时创下去年3q以来的新高，超出了我们以往的预期(年度展望等报告指出，2019年美国经济进入周期性放缓阶段， 2019年4月美国失业率降至3.6%，为1970年以来的最低水平。

/ h// h// h// h// h// h/p/p/h// h// h// h// h// h///h///h///v / h// h// h// h// h// h// h// h/p/h// h// h// h// h///h///h//// h//// h////// h//////。

我们认为，美国经济“硬数据”和“软数据”分化的主要原因或其经济增长动能的转换，是过去两个季度美国经济增长动能从个人支出和民间投资转为贸易差额和政府支出。

我们合并个人支出和民间投资两部分，合并网络出口和政府支出两部分。 根据经验法则，美国的实际gdp增长率和个人支出与民间投资合并项目的增长率基本一致，即使暂时背离，也会迅速回归统一。 2019年，预计美国个人支出和民间投资合并项目将保持去年同期增长放缓的趋势，从而降低美国实际gdp同比的增长率。 但是，美国经济没有衰退的风险。 认为与数据分化或经济增长动能的切换相关联，有美国经济“硬数据”和“软数据”分化的主要原因或其经济增长动能的切换。 从图6、7可以看出，无论是环比还是去年同期的立场来看，净出口都是提振2019年1q美国经济的重要力量，个人支出和民间投资对经济的拉动有所减弱。 / S2// h// h// h// h// h// h// h// h/p/h// h// h 这是因为，通常在美国经济扩大阶段贸易(特别是商品贸易)赤字的概略率扩大，在经济收缩阶段赤字的概略率减少。 此外，政府支出通常起到经济逆周期调整的作用。 因此，可以将个人支出和民间投资分为美国经济内的自然增长动能、净出口和政府支出。

我们合并个人支出和民间投资两部分，合并网络出口和政府支出两部分。 图8可以更明确地显示出过去两个季度美国经济增长的动能切换。 是从个人支出和民间投资转换为贸易差额和政府支出。 按常规逻辑判断，年内美国经济放缓的概率更高，但无衰退风险如图9所示，美国实际gdp去年同期增长率与个人支出和民间投资并购项目去年同期增长率基本一致，分别为1980年1q、1988年2q、1989年3q、1996年446年。 但背离后，两者的趋势又迅速回归统一。 换言之，按照通常的逻辑，今后美国经济是否会停滞，将取决于个人支出和民间投资两个整体趋势。 / h/ [ DIV ]据我们估算，税改前一年美国企业所得税的实际税率在15.2%~18.7%之间，税改前一年的实际税率为15.2%~18.7%。 修改或上调税收年，美国实际gdp上升0.9个百分点。 今后，虽然还有税改红利，但税率下降的阶段已经结束。 以个人所得税为例，2019年1q的指标从年末的11.6%小幅上升到11.7%。 在税率下跌趋势结束和高基数的背景下，预计年内个人支出和民间投资合并项目仍将保持宽松趋势，带动美国实际gdp同比下跌。 当然，正如之前的报告中指出的那样，由于居民部门的杠杆率低，美国经济没有衰退风险。 / h// h// h// h// h// h// h// h/p/h// h// h// h// h///h///h//// h//// h////// h//////。

如上所述，来自私营部门的内源经济动能已经减弱，美国经济要想继续好于预期，要么违背周期性调节，要么有三种方法。 一是通过贸易谈判大幅缩小美国贸易逆差。 二是进一步实施财政刺激；三是实施宽货币，诱惑基准利率或市场利率中枢下降。

今后半年，广阔的财政和广阔的货币概率很低。 这是因为，除非美国能够通过贸易谈判大幅缩小逆差，否则经济将停滞或大致率。 今后，美国实施宽货币和宽财政的概率不低。 这样，美国经济也有望再次稳定。

除非贸易谈判推动逆差快速收缩，是年内美国经济或不可持续的超预期第一种逆周期调节方法。 虽然贸易谈判推动逆差迅速收缩确实有可能暂时提振美国经济，但效果还难以判断。 如图12所示，目前美国的贸易差额占名义gdp的比例为-3.05%，如果未来半年美国能通过贸易谈判大幅缩小赤字，确实有望恢复经济。 但是，结合前文和图9，20世纪70年代以来，美国没有先例利用贸易谈判大幅缩小贸易赤字来持续发展经济(长期以来，美国的实际gdp即使与去年同期增长，也与个人支出和民间投资的合并项目呈同一趋势)。 因此，这个因素对经济的拉动比较短，效果可能也还很难判断。 / h///h///h// h// h// h// h// h// p第二种逆周期调节方法:不能提高新的财政刺激或年内经济，或者 截至4月底，特朗普重新提出基础设施计划，据CNBC(4月30日)消息，众议院民主党领袖佩洛西开始与特朗普团队协商2万亿美元的基础设施计划[1]。 如果这个计划落地，肯定会有利于美国经济，但这个因素对年内经济的影响极其有限。 特朗普上任后，于年4月26日提出了第一个税改草案[2]，但直到年12月2日，美国参议院才投票反对特朗普税改草案[3]。 加上中期选举后民主党掌握了众议院，预计建设计划很难很快落地。

另外，如图13所示，2001年至2003年布什政府的改革、金融危机后的财政刺激、特朗普政府的改革，使美国国债的规模比去年同期有所增加。 我们问:“美联储为什么急于在年内结束缩表？ 》等报告显示，10年期美国国债收益率受到美国名义gdp增长率和供求的影响。 财政刺激将提高美国名义gdp增长率，同时增加美国国债供给。 如果没有宽带货币和其他美国国债的诉求，美国将再次实施宽带财政的概略率以推高美国国债的收益率。 美国股票一年两次的调整和美国房价的下跌、销售疲软的大致率与利率的迅速上升有关。 / h// h// h// h// h// h// h// h/p/h// h// h// h// h///h///h//// h//// h////// h//////。 以图16为例，年11月美国30年房贷固定利率跟随10年美国国债收益率下跌，2019年1-3月美国新屋销售持续回升，尽管其他房地产指标尚未改善，但如果市场利率持续下跌，房价和投资增速也将停止下跌并回升。

但是，结合美联储3月[4]和5月[5]的利息会议来看，到今年4.q，美联储将继续减少美国国债，美国经济增速放缓，10月美联储开始增持美国国债之前的降息几率也不高。 正如我们报告的那样，“强势美元反映了什么？ 》指出，5-8月很可能是美联储货币政策空窗口期。 换言之，未来半年左右的货币政策难以成为美国经济持续预期的后盾。 / h// h// h// h// h// h// h// h// p/p/S2 /美国国债的走势，以及投资者对未来经济停滞的担忧，都来自于近期 / S2// h// h// h// h// h// h// h// h// p年，美国实现了“宽财政+宽货币”的组合， 我们报告说:“美国紧缩周期快结束了。 有什么影响？ 》中指出，在FRB或年2q以后重新启动扩展表。 此外，4月美国失业率进一步降至3.6%，但从3月会议的经济展望来看，2019-2021年美国失业率预计分别为3.7%、3.8%和3.9%。 换言之，美国失业率将进入阶段性恢复周期。 历史上的美联储只有在美国失业率下降的过程中才会加息； 失业率进入复苏之路后，美联储全部采取了降息措施。 这是因为，如果美国失业率与储蓄预期相符，就不能排除明年美联储采取降息操作的可能性。 也就是说，年FRB新进入宽货币周期的概率很高。 / h// h// h// h// h// h// h// h/p/h// h// h// h// h///h///h//// h//// h////// h//////。

[1] CNBC/2019/04/30/sc humer-trump-Democrats-agreed-2 -三重需要的基础结构

[2] CNBC// 04/26/trump-tax-cut-sounds-great-but-markets-are-skeptical-it-would-send-interest-(全球传输-海盗) -的市场空间

[3]新硬件/ /世界//- 12/02/c _ 1122048321

[4]联邦保留. gov /新闻事件/新闻发布/监控20190320 c

[5]联邦储备. Gov /媒体中心/文件/联邦储备2019 05 01.pdf

[6]联邦保留. gov /新闻事件/新闻发布/监控20190320 c

[7]联邦保留. Gov /统一政策/联邦项目2019 03 20

风险提示

)1)美联储货币政策预期过剩；

)2)美国的财政政策超出了预期

(3)中美贸易谈判超出预期。

本文选自广发证券( 000776 )快速发展研究中心的研究报告:“美国经济处于怎样的周期阶段？ ——海外经济的主题“